作者｜孙芮
邮箱｜sunrui@pingwest.com
5月25日，上交所官网公告显示，上交所上市审核委员会计划召开审议会议，审议宇树科技首发申请。
对宇树来说，这是IPO流程里的一个重要节点，一旦通过审核，宇树将离上市更近一步。
5月25日更新的招股书中，宇树披露了2025年全年营收与扣非净利润数据。相比此前仅披露2025年前三季度财务情况的版本，全年数据更完整地展现了宇树近三年的增长轨迹——营收从2023年的1.6亿元增至2025年的17亿元，两年增长超10倍，主营业务毛利率则从44%提升至60%，公司也在2024年实现扭亏，并于2025年进一步扩大盈利规模。
这对一家仍处于早期阶段的机器人公司而言，这是一份相当亮眼的成绩单。对机器人行业来说，这套高毛利的商业模式很大程度上建立在暂时不做机器人“大脑”的选择之上。
2024年，王兴兴在此前曾对宇树不做机器人“大脑”发表过这样的观点——“我们公司对AI的投入还是比较克制的，因为确实太烧钱了，我们还是相对来说克制一些。”
王兴兴是典型的工科背景，本科就读于浙江理工大学机械与自动控制学院机电专业，硕士就读于上海大学机械工程专业。公司成立之初，他想要解决的问题是“怎么让四足机器人真的能动起来”。宇树的基因是硬件工程师文化，他们更看重机器人运动能力与结构可靠性，比如能跑多快、跳多高、是否经得起反复跌落，而非其对环境的理解能力或学习能力。
制造业逻辑让宇树在当下的竞争中脱颖而出，也带来了可观的利润水平。但从更长的技术路径来看，宇树仍停留在“让机器人更好地运动”的阶段，而关于机器人如何理解环境、参与复杂任务的宏远目标，才刚刚开始。
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高毛利在机器人赛道并不容易
宇树的毛利率，在同赛道的玩家中是异常高的。
招股书显示，2025年，公司整体主营业务毛利率达到60.13%，其中人形机器人毛利率高达54.40%。
在机器人行业里，工业机器人公司的毛利率通常在 20%–40% 之间，像发那科、安川电机、库卡这类成熟厂商，更多依赖规模与供应链效率。而科沃斯、石头科技这类服务机器人头部企业 的毛利率大多在 40%–50%。在人形机器人这一更早期的赛道，包括特斯拉（Optimus）在内的大多数玩家仍处于研发或小规模试产阶段，并没有形成稳定毛利。
宇树毛利高的关键在于他们专注做本体和小脑，而没有做大脑。
人形机器人通常可以拆分为三个部分：本体、运动控制系统和智能决策系统。本体是机器人的“身体”，包括结构件、关节、电机与传感器，决定了它的物理能力边界；运动控制系统类似人的“⼩脑”，负责平衡、协调与动作执行；而基于具身智能的模型系统则是“⼤脑”，用于感知环境、理解任务并做出决策。
在过去十年里，宇树几乎将全部精力投入在“小脑”和“本体”上。从高扭矩电机、减速器，到全身运动控制算法与传感器融合。招股书中，宇树列出的12项核心技术，后空翻、侧空翻、5米/秒奔跑速度、毫秒级集群协同这类动作都属于物理运动层面的突破。
这种优先攻克物理层能力的路径选择，为宇树带来了显著的成本结构优势。因为零部件在四足机器人和人形机器人之间存在大量通用性。
招股书中说：“由于公司人形机器人的部分零组件与四足机器人具有通用性，使得人形机器人具备了一定的成本优势。”同款电机、同款关节模组可以跨产品线复用，使得人形机器人在量产之初就能站在四足机器人多年积累的供应链和工艺体系上，直接摊薄成本。
与同赛道国内机器人企业相比，宇树的研发费用率明显更低。2025年，公司研发费用约1.4亿元，占营收8.53%，且这一比例持续下降。相比之下，优必选、越疆、云深处等企业的研发费用率大多在20%至25%之间，是宇树研发占比的2至3倍。
宇树能够做到高毛利，还有一个不能忽视的外部因素，就是中国制造业在精密机械领域多年积累所形成的供应链网络。
高性能电机、精密减速器、各类传感器、PCBA贴片加工这些机器人的核心物料，在中国的供应链生态中已相当成熟，且具备显著的价格优势。宇树的生产模式是“整机与核心部组件自主装配+非核心零部件定制化采购+外部协作加工”。宇树通过灵活利用这套供应链体系，能够在不放弃核心技术自主权的前提下，将制造成本控制在合理区间。
这是中国的机器人公司相对于欧美竞争者的结构性优势，而宇树通过多年的供应商管理和工艺优化，正是将中国制造业红利内化为了自身能力。
招股书中也直接表明了目前宇树的处境——“鉴于全球范围内具身大模型技术均处于研发测试阶段，公司报告期内尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品。”
换言之，宇树今天的商业成就，几乎完全来自一个没有“大脑”的机器人，这并不能在真实工业场景中自主完成开放性任务。同时，这也意味着其商业模式与机器人长期能力演进之间，仍存在一定错位。
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宇树的商业路径可持续吗
宇树的销售数据是十分亮眼的。宇树的四足机器人和人形机器人，都在全球市场占据了一定份额。2025年，宇树人形机器人全年出货量超过5500台，全球第一，四足机器人的销量也处于领先地位。
但如果进一步追问是谁在买和为什么会买，会发现当前宇树的商业化，与真正意义上的规模化落地之间仍有距离。
招股书对主要客户的描述是：“众多国内外知名高校与科研机构、科技企业、全球开发者。”目前，宇树的销售模式以直销为主，主要通过线下拜访、展会交流与科技企业和高校对接。
也就是说，当下宇树的主流客户购买机器人，并不是为了解决实际生产或服务问题，而是为了研究机器人本身，用宇树的机器人去验证算法、开发具身智能模型，把它作为实验平台。
然而全球顶尖高校和科研机构的数量是有限的，且采购决策往往与课题经费挂钩，难以形成持续性的规模化需求。
过去两年里，宇树机器人频频出现在公众视野。2025年6台H1在央视春晚跳《秧BOT》，2026年24台宇树G1在春晚表演武术《武BOT》，H1在首届世界机器人运动会上横扫11枚奖牌......这些事件让“宇树”这个名字不断出圈。春晚表演让“人形机器人”的能力以更直观的方式进入大众视野，也在一定程度上降低了潜在客户的理解与接受成本。
但机器人表演本身不能构成一个可复制的商业闭环。没有客户会每天付费让机器人上台表演，也没有工厂会因为机器人能跳舞就直接采购用于流水线作业。
招股书在风险因素这一节中提到，“在需求端，除特定应用场景外，通用机器人的消费级市场尚未形成刚需，应用生态构建过程与市场培育周期较长。”
目前能够稳定规模化落地的场景，仍然集中在四足机器人的工业巡检、特定园区的安防巡逻，以及科研教育领域。而在制造业流水线、仓储物流、家庭服务这些场景中，无论是技术成熟度还是性价比，都尚未达到大规模部署的临界点。
招股书也坦承，宇树自研的工业级具身大模型UnifoLM-X1-0，截至2026年初，“在自有工厂中完成试点部署测试，可自主完成关节电机装配等任务”。这是重要的技术里程碑，但距离交给任何一家客户工厂直接使用，仍有相当长的工程化路径要走。
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宇树需要上市
在这样的背景下，宇树IPO的意义就变得清晰。
卖机器人硬件的盈利模式是有时间窗口的。随着越来越多的玩家入场，硬件层面的竞争会趋于同质化，毛利率会承压。
与此同时，特斯拉正在将其在自动驾驶领域积累的AI能力迁移至Optimus人形机器人，凭借规模优势有望快速拉低成本，国内也有大量获得资本加持的竞争者在快速迭代。
招股书显示，此次募资42亿元中，20.2亿元用于“智能机器人模型研发项目”，11.1亿元用于“机器人本体研发项目”。这两项加起来超过30亿元，集中指向算法和模型能力的升级。
这表明，宇树希望用上市融资的资金，换取具身大模型技术突破所需要的时间和人才。上市能够让宇树获得更多资金，让其能在机器人“大脑”赛道投入更多人力物力，同时增加股权流动性，为股东提供更清晰的退出通道。
在宇树的股东名单中，有红杉中国、腾讯科技、中移和创等机构投资者。在2025年6月，宇树完成了最后一轮融资，投前估值120亿元、投后估值127亿元。
对于这些机构来说，上市是实现退出的主要合规通道——上市本身赋予了股权流动性，使早期投资者的退出路径更加清晰。
宇树现在的成就，本质上是“中国制造”在机器人领域的取得的进展，而不是“具身智能”的胜利。宇树今天所面临的核心矛盾，可以用一句话概括：靠“小脑”和“本体”赚到了第一桶金，但要实现AGI愿景，还需要在“大脑”上取得突破。
一个很有意思的数据是，与第一次公布经营相关数据相比，这一次上会前最新的数据里一个最主要的更新就是第一季度的净利润：
数据显示，2026年第一季度，宇树营业收入4.23亿元，同比增长68.49%，相比上一年度超332%的水平明显回落。而一季度扣非后净利润同比则下降52.55%，从8483万元降至4025万元。
宇树对此的解释正是：利润下滑主要与研发费用、销售费用等期间支出快速增加有关。“为了推进机器人模型研发、本体研发以及新产品落地，公司正在持续加大投入。”
给市场先试尝一下味道。
回溯过往，几乎所有试图从硬件公司转型为平台公司的企业，都有过类似的处境。早期的苹果用iPod的利润养活了iPhone的研发，特斯拉用豪华车的溢价补贴了电动车的规模化，亚马逊用电商的现金流撑起了AWS的基础建设。
当然，宇树也手握自己的筹码。全球领先的运动性能、一套经过多年验证的供应链体系、在全球开发者社区中建立的品牌认知、以及一个已经在自有工厂完成部署验证的具身大模型原型，这些都为宇树的发展打下了基础。
但是具身大模型的技术突破充满不确定性，应用场景的成熟需要整个生态的配合。这一定是一个需要长期投入的行业。
上市则为宇树争取了更多资源和时间，让他们有机会在“⼤脑”赛道上探索并实现突破。
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